被玩坏的再融资：调查2万亿“灰色地带”（2）

“捞金者”的套利游戏

在2万亿再融资的大潮中，捞金者不计其数，银行、公募、私募、保险、券商、个人甚至“白手套”公司都介入很深。

“前几年用杠杆进行再融资的太多了，挣了大钱。”1月19日，深圳某券商并购人士对记者表示，比如如果跟上市公司关系好，能拿到定增份额，就可以自己募笔钱做劣后，去银行拿更多的钱做优先，杀进去等解禁后就能高价减持获利。

这样操作的普遍逻辑是上市公司定增存在明显折价空间，以往发行价普遍有10%-30%的折扣。这在市场人士看来，定增是“躺着就能挣钱”的生意，因此吸引了大量明路资金和不明资金涌入。

“一般定增的认购者在10个以内，而竞争者会很多，大家挤破头皮去拿份额，拼的不仅是资金，还有更多其他资源。”北京某经常参与定增的私募负责人曾对记者透露。

跟银行资金、公私募产品、券商资管比起来，一些“空手套”公司的资金又大又隐秘。“其实市场上看到的一些产品资金量普遍不大，大额的反而是一些不知名的空手套公司，这也是监管层对定增屡次施以监管的原因之一，担心定增成为洗钱的工具。”1月19日，深圳某中型券商投行部负责人指出。

不过，随着监管层鼓励定增市价发行，折价空间不断收窄，溢价发行不断涌现，“躺着赚钱”的时代将一去不返，这也有利于给火热的定增市场降温。

另一方面，监管层也对定增认购者的资金来源重点关注，严格穿透制度。不过在上述并购人士看来，一些认购资金很难穿透，可以说“穿不透”。

被玩坏的再融资

因为涉及利益太大、套利空间太大，再融资市场也陆续滋生了不少灰色地带。1月19日，天信投资首席分析师孙立鹏指出，从政策的角度讲，再融资是一件非常好的事情，企业拿这笔钱做新项目、扩大企业规模、并购等事项，确实对上市公司的发展起到很大的推动作用。但是在实际的运作过程中，也存在很多诟病，比如把再融资作为套利的工具、把股市当成自家的提款机、不规范运作、利益输送等等一系列的行为。

孙立鹏认为再融资存在最典型的两种利益输送形式：一是定增+高送转+利好消息+大股东减持套现。定增捆绑高送转，然后发布一些利好消息配合，本质的意愿是炒高股价，实际上是达到大股东的减持目的，这是比较典型的把上市公司当成自家提款机的行为；第二是超高溢价并购标的，有些还是关联交易。

通过定增把阴谋变阳谋，把不合规的市场化行为转化成合规的市场化行为，实际上存在利益输送。

为了保证定增顺利进行，操纵股价也屡见不鲜。业内市场人士指出，在定价阶段相关方也有操纵股价的动机，等增发价确定后，市价低于发行价时，上市公司也有动机操纵股价以保证发行成功。比如2014年证监会处罚恒逸集团操纵恒逸石化（000703.SZ）股票案，即是上市公司保增发的典型案例，也是证监会首次处罚上市公司增发股票中的股价操纵案例。

过去两年间另外一个由此滋生的热火景象是：不少机构通过定增大玩一二级联动的游戏，后被监管层接连否决，比如金刚玻璃（300093.SZ）重组被否等。

值得注意的是，三年间疯狂的再融资也不得不面对持续的减持压力，这无疑对市场也造成很大压力。1月19日，武汉科技大学金融证券研究所所长董登新指出，A股任性增发、大股东后续减持成为A股两大主要问题，投资者需要警惕。

“增发既可拿来并购、买壳，也可用来偿还银行贷款，关键是增发不用还本，也不用付息，最终则由股民买单。因此A股增发乱象丛生，失去了道德底线。”董登新说。

孙立鹏另外指出，还有部分上市公司虽然没有大股东减持的需求，但是平时不善于经营，存在大量的经营坏账，再通过再融资补充流动资金，同时做一些坏账的计提，摇身一变，公司的财务数据又变得健康起来。另外，部分再融资的规模明显超出了企业自身的资金规模和需求，造成大量的资金浪费，显然也与监管层提倡的“资金要到合适的地方去”的要求相背离。