中国目前不需要熔断机制 应先改变T＋1交易机制

“熔断机制”的闪现与闪退为2016年初的中国股市带来了不少风浪和热议。香港城市大学商学院经济及金融系教授张重博士在接受采访时表示，中国短期内不会再重开熔断机制，一定是在市场结构性改革之后，至少要先改变T＋1交易机制。

张重博士认为，中国设计的熔断过于容易被触及：“熔断机制不能太容易被触及，它是一个最后的保险。就好比我们家里的保险丝，如果总是烧断，一定是太过敏感，这也不是它所设计的初衷，理想的设计应该是在极端情况下才会烧。”

美国作为一个成熟市场，大盘的波动率要比中国小，对方的波动率小却设计了一个更宽的熔断区间，所以美国是更难以触及熔断的。但是中国市场，首先波动率大，就好比电压不稳定，然后所设计的保险丝又特别敏感，所以就总是熔断。

张重博士还表示：“其实在没有熔断的时候，便已经出现了问题。试想，如果知道买过股票之后，接下来一不小心，今天的交易就停止了，那购买就会没有安全感。所以当把熔断机制设计得过于容易触及的时候，会造成大盘下跌时大家的恐慌、不愿抄底，反而会减少流动性。熔断机制的初衷是增加流动性，但现在反而适得其反。”

张重博士说：“在熔断机制以前，中国已经有一个类似的机制了，就是我们所熟知的涨跌停板。只不过涨跌停板是10%，而且是以个股为基础的。它比这次熔断的设计还要宽松一些，因为涨跌停还不是熔断，当触及到正负10%的时候，交易并不是终止，而是在继续交易的时候不能超出这个范围。所以我们其实已经有了一个10%的对于个股的保险，大盘也就不可能下跌超过10%。而对比美国，美国的市场是没有个股涨跌停限制的。”

中美股票市场另外一个重要的不同点是，美国市场采用T+0的交易模式，今天买了，今天就可以卖掉，而中国是T+1。张重博士表示：“T+1是非对称的，也就是说你今天卖掉的股票可以变成无风险的现金再买回来，而你今天买来的股票就不能再卖出去变成无风险的现金了。所以试想一下，如果其他条件都是一样的情况下，你是更有可能卖还是更有可能买呢？由于需要持仓过夜，T+1造成了今天想买的人的风险比今天想卖的人的风险高。所以当出现问题的时候，更多人会选择卖而不是买，这便会造成流动性危机。”

调换顺序

张重博士表示：“美国在没有高频交易之前也没有熔断机制。美国的熔断机制是为防止计算机程序在几秒钟之内造成市场异常波动而设计出来的一个机制。如今我们有涨跌停限制，且没有真正意义上的高频交易，我们为什么要额外设立一个熔断机制呢？”

如果熔断机制设定的目的是要下一步取消T＋1，取消涨跌停，那么似乎这个顺序应该调换一下。

张重博士认为，在取消涨跌停板，取消T+1，引入现代化的高频做市商之前，我们不需要熔断机制。他认为：“可以从波动性最小的股票开始，渐进式地逐步取消涨跌停和T＋1制度，让市场参与者有一个学习的过程，循序渐解地进行。”

他认为，设置熔断阈值时，可以参考美国大盘的波动性以及所设定的熔断阈值会触及的概率：“比如美国触及第一档熔断的概率是3%，那么我们根据中国大盘的波动率，推算3%的概率下涨跌幅会是多少百分点。我想一定会比美国的熔断阈值更高，而不是更低。因为我们的波动性更大。”

先行试验

张重表示：“熔断机制给股市造成的最大影响是打击信心，增加了额外的恐慌。熔断所造成的流动性丧失是一种系统性风险。本次的教训便是不要盲目引入其他国家的交易规则，要知其然，更要知其所以然。想清楚对方要解决的问题在我国是否存在，对症下药。”

同时，他建议监管部门下次再推行如此重要的决策时，最好先选出一些个股去试验，比如，美国证监会在推出一个新的政策之前，会随机地从美国上千只上市股票中选出几百只股票，先把未来要推广的政策用在这些随机且有代表性的股票上，然后看其中的变化。如果变化是积极的，便逐渐步将新的政策进行大范围的推广。如果在试验过程中发现问题，就要及时解决问题。