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恒立油缸：雄心勃勃的明日液压系统巨头

投资亮点

我国液压油缸龙头供应商，发力非标油缸及海外市场：恒立油缸是我国规模最大的高压油缸制造商，主要产品挖掘机专用油缸收入贡献50%，市场份额约40%；重型非标油缸收入贡献约40%，主要供应盾构机、海工、特种车辆，下游客户包括中铁隧道、TTS集团等。特别地，公司1H15非标油缸同比增长32%，按地域看海外收入增长69%，有效弥补了挖机油缸的需求下滑。

进军液压泵阀市场，2016年有望放量：公司2011年投资建设液压精密铸件厂、2012年收购上海立新进军工业液压领域、2013年成立恒力液压专攻挖机泵阀市场，目前已经开始供应三一、柳工等企业进行测试，预计2H16有望开始批量供货。挖机泵阀市场容量44亿元，约为挖机油缸市场的3倍。特别地，我们预计铸件厂、上海立新、恒力液压受益于订单增长，2016年或减亏5，000万元，产能利用率提升有望使公司毛利率提升6ppt至28%。

收购哈威InLine，打造全球液压系统龙头：公司11月公告拟以1，370万欧元收购德国前三大液压系统供应商哈威集团旗下柱塞泵企业哈威InLine的100%股权；预计哈威InLine公司解决关联交易问题后盈利水平在1，000万元以上；特别地，公司有望通过哈威InLine的收购与年收入规模3亿欧元的哈威集团展开技术研发、营销网络、供应链甚至股权方面的全方位合作。

大行业中的小公司，基础工业高端化的标杆：我国液压件工业总产值470亿元，年均进口液压件130亿元，而恒立油缸目前收入规模11亿元，仅相当于全球液压系统龙头派克汉尼汾/博世力士乐的1%和3%。回顾派克、力士乐历史，无不是通过高端定位、持续外延并购发展壮大，恒立油缸亦有望在此战略下快速成长。

财务预测

预计公司2015/16年每股收益分别为0.13元/0.30元。

估值与建议

公司对应2015/16年P/E分别为122.2x/54.0x。公司涉及的工程机械液压件、工业液压系统合计市场容量345亿元，进口替代空间巨大，若取得其中35%市场份额，则公司市值空间在120亿元以上。我们按照120亿元目标市值，给予恒立油缸目标价19.5元，隐含20%上涨空间，首次覆盖推荐。

风险

下游需求波动、新产品推广风险。