同济堂并购标的评估差6亿 机构改口但坚持高估值

资产基础法评估值8.7亿元，收益法评估值14.8亿元，评估结果选择了资产基础法，所出具的价格却是14.8亿元。这究竟是怎么一回事？

近日，同济堂全资子公司拟收购其控股子公司少数股东股权一事，就闹了这么一出“乌龙”，并引来监管部门问询。

6月23日，中铭国际资产评估(北京)有限责任公司(以下简称中铭国际)在回复上交所问询函时表示，出现差错，是由于公司评估助理工作疏忽，误将校订前的《资产评估报告》扫描提交给客户所致。按其说法，其采用了收益法评估结果。

“改口”：选用收益法评估结果

6月6日，同济堂公告称其全资子公司同济堂医药拟出资2.52亿元、2.22亿元收购南京同济堂17%与15%股份，收购完成后同济堂医药的出资比例增至83.01%。这一价码正是基于由中铭国际出具的南京同济堂股东全部权益价值评估报告，该报告确定南京同济堂公司的评估值为14.8亿元。

该次评估，中铭国际分别采取了资产收益法和基础法进行了市场价值评估。前者得出的评估值为14.8亿元，增值率为74.42%。后者则评估得出8.7亿元左右，增值率为2.02%。两方法的评估结果差异6.1亿元，差异率为70.96%。

值得注意的是，中铭国际在该报告中表示，由于收益法的预测结果建立在种种假设条件之上，这些条件受国家产业政策、行业标准及环境控制等因素影响较大，且同济堂身处的药品流通销售市场门槛较低，市场竞争激烈，营收受定点销售主管岗位变动影响较大，故收益法评估结果不确定性更大。

基于此，中铭国际认为资产基础法的评估结论更加合理与可靠，因此选定基础法评估结果作为南京同济堂股东全部权益价值的最终评估结论。中铭国际该次报告最终给出的估值为14.8亿元，即收益法评估结果。

这立即引来监管部门问询。6月17日，上交所发布问询函，要求同济堂及中铭国际说明评估结论与最终选择评估结果不一致的原因，及最终评估价为14.8亿元的依据等。

同时，上交所还要求同济堂董事会说明评估报告结论不一致是否损害公司利益。

《每日经济新闻》记者注意到，23日同济堂所披露的评估报告已“改口”，“本评估报告选用收益法的评估结果作为评估结论。”

称评估助理疏忽所致

“由于我公司评估助理工作疏忽，误将二级复核校订前的《资产评估报告》扫描提交给客户，”中铭国际回复问询表示，评估结论采用收益法评估。中铭国际还进而表示，在四级复核过程中，二级复核时已发现该处错误，并进行了修改。

而对“改口”采取收益法进行评估，中铭国际也给出“充足”的理由。

中铭国际表示，由于资产基础法无法全面涵盖诸如客户资源、商誉及人力资源等无形资产价值，无法全面、合理地体现企业的整体价值。结合本次资产评估对象、评估目的等，中铭国际认为收益法的评估结果能更全面合理地反映南京同济堂的股东全部权益价值。

从营收等增长预测来看，南京同济堂并不那么亮眼。中铭国际预测南京同济堂未来5年(2017年度~2021年度)主营业务收入增长分别为0.34%、2.24%、2.09%、2.01%及1.83%。依据商务部发布的《2015年药品流通行业运行统计分析报告》，全国药品流通行业2015年度销售额增长率为10.2%，本次估值采用的南京同济堂预测期主营业务增长率低于行业平均水平。

实际上，中铭国际预计南京同济堂未来5年的销售毛利率、营业利润及销售利润率均将低于其2016年水平。从市盈率PE角度分析，南京同济堂2016、2017~2019年平均PE分别为8.92倍、11.58倍(动态)，均低于中铭国际选择的中国医药等五家可比公司，后者2016年度的PE平均值为44.37倍。

有业内人士对《每日经济新闻》记者表示，如果公司董事会最终接受74.42%的资产溢价，其理应给出合理解释以证明自己的考量。此外，针对收益法与基础法间高达70.96%的差异率，该人士认为该主要差异在于可辨认资产的公允价值的确认，在他个人看来，差值率这么高有不合理之处。