下半年货币政策约束减弱 微调空间加大

当前经济下行压力仍然较大，但随着国内国际经济金融形势的变化，下半年货币政策约束减弱。从宏观调控政策来看，未来财政政策需更多地发力，同时，下半年货币政策预调微调的空间正在加大。

首先，下半年经济增长压力仍然较大。此前公布的5月经济数据整体低于市场预期，尤其是房地产数据全面走弱，固定资产投资增速大幅回落，工业产出低位运行。下半年基建投资可能有所放缓，制造业投资大概率继续低迷，固定资产投资整体面临下行压力。从最新公布的6月制造业PMI数据来看，五大分项指数“两增三减”，制造业下行压力犹存。

出口方面，6月PMI数据中的出口订单指数已连降三月。展望下半年，美国经济后续增长可能仍较乏力；欧盟内部的经济结构失衡问题短期内难以解决，近期英国脱欧公投不但给英国和欧盟经济增长前景带来较大不确定性，同时大大加剧了全球金融市场的动荡。商务部新闻发言人此前指出，全年外贸形势仍然复杂严峻、不容乐观。未来一段时间我国外贸出口仍将面临一定压力。

其次，CPI方面，货币流动性对物价的抬升作用在上半年已经显现，下半年进一步推高CPI的作用有限。前期多地投放储备冻猪肉，通过补贴方式压低价格并抑制投机行为，这将缓解猪肉价格持续上涨的压力，7月后生猪存栏量也有望回升。CPI翘尾因素在6月之后有所下降。总体而言，下半年CPI上升压力减小。

再次，M2、社会融资规模的增速可能进一步下降。年初信贷投放超预期后，年中信贷规模整体回落，未来实体信贷需求可能依然比较疲弱。受去年下半年基数较高、债务置换等因素的影响，未来M2、社会融资规模增速可能不会突破年初目标值的上限。此外，美联储加息步伐的放缓对于权衡中美利差、缓解跨境资本波动无疑是一个利好信息。

总体而言，下半年货币政策约束减弱，政策微调的可能性加大。从量上来说，为了保证流动性合理，央行可通过逆回购加中期借贷便利（MLF）应对流动性紧张，保持金融体系流动性稳定。货币政策微调更多还是进一步加大定向精准调控的力度，通过逆回购、再贷款、定向降准等多种工具调控基础货币，赋予某些工具以政策性、结构性功能。对实体经济中需大力支持的三农、小微企业、转型升级企业等领域提供资金支持。必要时，也可根据市场整体流动性状况和经济增长的需要降准。

价格方面，货币政策调控既要避免由于过低而刺激通胀和资产价格泡沫，影响去产能的进展，也要避免过高而抬升实体经济融资成本。目前来看，由于货币约束条件减弱，回购利率水平有进一步下调的空间。