从国内外经济形势来看 存准仍有下调必要

春节临近，央行通过公开市场操作向金融市场投放了大量短期流动性。但同时，市场期待的降准却迟迟不至。

进入1月下旬，央行公开市场操作投放的流动性规模大幅增加。在上周净投放超过3千亿之后，本周净投放资金规模接近6千亿。如果把包括MLF在内的其他工具也考虑在内，央行近期向银行间市场投放的资金已超万亿。考虑到下周央行大概率还会继续做净投放，春节前金融市场资金面应当不会有太大波动。事实上，今年的这些操作并不反常。每年春节前央行都会通过短期工具向金融市场投放大量流动性，以应对节前资金需求的高峰。

但与过去不一样的是，近一年来我国面临着很大的资本流出压力，需要通过降准释放长期资金来对冲。2015年全年，我国外汇占款减少了约2.8万亿元（在之前的9年，我国外汇占款每年都是净增）。而在同一年，我国存准率累计下调了2.5个百分点，总共释放了约3万亿元的流动性，有效对冲了外汇占款的减少。而从去年12月开始，资本流出压力又再次增强，令市场上降准预期升温。因此，尽管央行节前投放的短期流动性规模不低，但降准的缺失还是让市场有些失望。

据了解，近期不降准是基于以下两点考虑。第一，目前人民币正面临较大贬值压力。从稳定汇率的角度来说不宜采取降准这样宽松意味比较浓的政策工具。第二，数据显示，今年1月上半月信贷投放达到1.7万亿。而去年1月全月人民币信贷投放还不到1.5万亿。显然信贷增长的势头有些太猛，因而在投放流动性方面应该有所保留，不宜再降准。

这些考虑当然是有道理的。但从国内外经济形势来看，短期流动性投放还是无法替代降准。春节之后仍然有降准的必要。

首先，资本的持续流出需要通过降准来对冲。在去年12月，随着人民币汇率走贬，我国资本流出压力再次大幅攀升，当月外汇占款下降6290亿。尽管当前政府已经采取了诸多措施来稳定人民币汇率，但其效果要体现出来还需要一个过程。因此，今年1季度外汇占款预计仍然会大幅减少，降幅保守估计在1万亿元以上。同时，信贷投放所创造的存款也会带来存款准备金的锁定。总的算起来，今年1季度基础货币的缺口应当在2万亿元左右。如果不降准，而仅使用公开市场操作等短期工具，很难保证金融市场资金面的平稳。

其次，经济稳定增长也需要降准来扶持。从政策导向来看，今年经济工作的重心在供给侧改革。这些改革举措真正见效还需要一个过程。这意味着今年经济增长仍会面临很大下行压力。因此，为了维持增长的稳定，防止经济硬着陆，货币政策仍然需要保持宽松态势来托底增长。这也是去年中央经济工作会议对货币政策提出的要求。因此，从缓解实体经济融资难，维持经济平稳增长的角度来看，需要通过降准来促进货币信贷的合理增长。

最后，人民币汇率的稳定更多取决于市场对中国经济增长前景的预期，以及汇率调控政策本身，而与是否降准关系不大。事实上，去年10月之后我国一直没有降准，但人民币贬值预期却大幅上升。如果因为要稳汇率而在国内货币政策调控方面束缚手脚，不仅不利于国内经济的稳定，反过来也容易伤及市场对人民币汇率的信心。

基于以上理由，目前我国仍然有调降存款准备金率的必要。在春节过后，随着近期投放的短期流动性大量到期，降准的必要性还会进一步上升。